Management

Der Markt zeigt erste Überhitzungs-Symptome

37 000 Beteiligungen und Übernahmen gab es im letzten Jahr. Ob die Entwicklung 2001 anhält, ist fraglich. Steffen Mezger, Chefredakteur der Fachzeitschrift M & A Review, hält im folgenden Beitrag viele Szenarien für denkbar.

Das Gesamtvolumen der angekündigten ÜbernahmeTransaktionen belief sich nach Angaben des Finanzdatenanbieters Thomson Financial Securities Data (TFSD) auf rund 3,4 Billionen Dollar und betraf weltweit etwa 37 000 Deals. Insbesondere im vierten Quartal war jedoch eine merkliche Abkühlung zu spüren, die in Europa und insbesondere in Deutschland überdurchschnittlich stark ausfiel.
Für das Volumen der angekündigten Akquisitionen deutscher Targets im vergangenen Jahr ermittelte TFSD einen Wert von 107 Mrd. Dollar. Dies entspricht einem Anteil von 10,66 % am europäischen Markt. Der deutliche Rückgang im Vergleich zu den Zahlen des Vorjahres ist in Deutschland auf die bereits in 1999 angekündigte Akquisition von Mannesmann durch die britische Vodafone Airtouch zurückzuführen, die mit einem Volumen von 220 Mrd. Euro die “99er Statistiken prägte.
Auch bei den Transaktionszahlen der M&A Review Database, die Transaktionen aus dem deutschsprachigen Raum enthält, ist wie bereits in den beiden vorangegangenen Jahren ein Rückgang zu verzeichnen. Damit ist die Anzahl seit dem Jahr 1997, in dem mehr als 3000 Transaktionen durchgeführt wurden, stetig gesunken.
Ein Grund für diese Entwicklung liegt zweifelsohne in der momentanen Situation an den Weltbörsen. Durch den Wertverfall und die hohe Volatilität vieler Titel insbesondere der Wachstumssegmente werden Transaktionen, die mit Aktien bezahlt werden (Share-Deals), immer problematischer. Der Grund hierfür liegt zum einen im sinkenden Wert der Akquisitionswährung „Aktie“, zum anderen im Risikoaufschlag, den Aktionäre einer Zielgesellschaft bei der Bezahlung mit Aktien hoher Volatilität verlangen.
Ein weiterer Grund für den Rückgang ist die Diskussion um die steuerfreie Veräußerung von Kapitalanteilen. Die über lange Zeit hinweg unklare Situation hat möglicherweise viele Unternehmen dazu veranlasst, mit geplanten Transaktionen noch zu warten. Durch den Beschluss der Steuerreform dürfte zumindest diese Unsicherheit nun vom Tisch sein. Die genauen Auswirkungen dieses Effektes werden sich jedoch erst abschätzen lassen, wenn die neue Regelung tatsächlich in Kraft tritt.
Bei der Betrachtung einzelner Branchen fällt auf, dass im IT-Bereich auch im Vergleich zu den Vorjahren eine starke Zunahme der Transaktionen zu verzeichnen war. Insbesondere bei den sogenannten Dot.Com-Unternehmen war eine rege M&A-Aktivität zu beobachten.
Auch der Finanzdienstleistungssektor konnte nach etwas zurückgehenden Zahlen des Vorjahres im Jahr 2000 wieder zulegen. Bei den Beteiligungsgesellschaften, die ebenfalls in diesen Bereich fallen, sind jedoch vor allem in den Wachstumsmärkten und dort insbesondere bei der Start-up-Finanzierung stark restriktive Tendenzen zu erkennen. In Bezug auf die Internationalisierung des deutschen M&A-Marktes kann eine deutliche Zunahme beobachtet werden. So lagen bei 43 % der Transaktionen, in denen deutsche Unternehmen als Käufer auftraten, die Zielunternehmen im Ausland. Im Vergleich zum Vorjahr bedeutet dies einen Anstieg von 11 %. Während auch im umgekehrten Fall, also beim Kauf oder der Beteiligung ausländischer Investoren an deutschen Unternehmen, ein leichter Anstieg zu verzeichnen war, lag der Prozentsatz hier lediglich bei 23,5 %.
Der größte angekündigte Deal des Jahres 2000 war mit einem Volumen von 197,6 Mrd. Euro der Zusammenschluss von AOL und Time Warner. Einen weiteren Spitzenplatz belegten Glaxo Wellcome und SmithKline Beecham (84 Mrd. Euro). Die größte angekündigte Transaktion mit deutscher Beteiligung war mit einem Volumen von 59,6 Mrd. Euro die Akquisition von VoiceStream Wireless durch die Deutsche Telekom. In diesem Zusammenhang ist auch die Erhöhung des Anteils von British Telecommunications an Viag Interkom von 45 % auf 90 % zu nennen, deren Volumen mit 15,03 Mrd. Euro angegeben wurde.
Um mögliche Szenarien für die zukünftige Entwicklung des M&A-Marktes zu entwickeln, ist es sinnvoll, generelle Muster der Vergangenheit zu untersuchen. Als Beispiel dient hier der US-Markt, der durch seine Transparenz weltweit gesehen die größte Datenfülle und damit die besten Interpretationsmöglichkeiten erlaubt. Die dortigen Entwicklungen sind auch auf den deutschen Markt zu übertragen, da der amerikanische Markt regelmäßig eine weltweite Vorreiterrolle gespielt hat. Bei der Analyse ist festzustellen, dass das M&A-Geschehen im 20. Jahrhundert ein zyklisches Phänomen war, welches sich in einer Art Wellenbewegung entwickelt hat. Seit 1900 sind demnach vier abgeschlossene Wellen zu beobachten, die alle durch einen signifikanten Einbruch an den Finanzmärkten beendet wurden. Nach Angaben von TFSD weist der M&A-Markt weltweit nun bereits seit acht Jahren Rekordzahlen auf, was zweifelsohne auf eine fünfte Mergerwelle schließen lässt. Es ist jedoch sehr schwer zu bestimmen, an welcher Stelle dieser bislang mit Abstand größten Welle sich der Markt momentan befindet. Als mögliche Indikatoren können Überhitzungserscheinungen fungieren, die im vergangenen Jahr vermehrt auftraten. Dazu gehören die immer komplizierteren Konstellationen, die von den Beteiligten in Kauf genommen werden. Als Beispiel dienen etwa Dreierfusionen, wie der angekündigte Zusammenschluss von Alcan, Pechiney und der schweizerischen Algroup, der letztendlich nicht zustande gekommen ist.
Des weiteren weist genau dieser Deal noch eine andere Überhitzungserscheinung auf: Eine immer größere Anzahl an Transaktionen wird nicht durchgeführt, obwohl sie bereits offiziell bekannt gegeben waren und die Verhandlungen schon ein fortgeschrittenes Stadium erreicht hatten. Ein weiterer Indikator ist, wie bereits beschrieben, die Situation auf den weltweiten Finanzmärkten. Hier war seit April insbesondere bei den Wachstumssegmenten ein deutlicher Rückgang der Kurse zu beobachten.
Die beschriebenen Zusammenhänge könnten auf den ersten Blick darauf schließen lassen, dass wir vor dem Ende der fünften Mergerwelle stehen. Dies ist aber nicht ohne weiteres klar zu erkennen. Vielmehr sind verschiedene grundsätzliche Szenarien denkbar, die sich aus der momentanen Konstellation entwickeln können.
Für einen Crash an den Weltbörsen und damit ein Ende der fünften Mergerwelle spricht der bereits jetzt zu verzeichnende starke Rückgang der Kurse bei vielen Wachstumstiteln. Bei den Blue Chips, die durchschnittlich eine Seitwärtsbewegung mit leicht negativer Tendenz aufwiesen, erwarten manche Beobachter auch noch eine stärkere Korrektur. Des weiteren weisen die beschriebenen Überhitzungserscheinungen auf ein fortgeschrittenes Stadium der fünften Mergerwelle hin.
Eine weitere Möglichkeit, die von vielen Analysten prognostiziert wird, ist die Erholung an den Börsen und ein weiteres Ansteigen der Transaktionszahlen. Hierfür spricht einerseits der immer noch sehr hohe Konsolidierungsbedarf in Deutschland, dessen Ursache unter anderem in dem anstehenden Generationenwechsel bei vielen mittelständischen Unternehmen, aber auch im aktuellen oder notwendigen Strukturwandel in vielen Branchen begründet liegt. Ein weiteres Indiz für die Erholung ist die Tatsache, dass viele Unternehmen der Old Economy von den teilweise extrem starken Kurskorrekturen des vergangenen Jahres verschont geblieben sind.
Die Fundamentaldaten dieser Unternehmen sind dabei vielfach als sehr solide zu bezeichnen. Des weiteren kann die Kurskorrektur bei vielen Dot.Com-Unternehmen letztendlich eine positive Wirkung zeigen, da viele dieser Gesellschaften objektiv gesehen stark überbewertet waren und nun reell bewertet werden.
Die dritte mögliche Entwicklung ist eine länger andauernde Seitwärtsbewegung sowohl an den Finanzmärkten als auch am M&A-Markt. Solche Konstellationen wurden auch in der Vergangenheit schon beobachtet. Für eine solche Seitwärtsbewegung spricht beispielsweise die Tatsache, dass bis jetzt nicht von einem Crash im eigentlichen Sinne gesprochen werden kann, wie dies etwa am Black Friday, dem Beginn der Weltwirtschaftskrise Ende der zwanziger Jahre des vorigen Jahrhunderts, der Fall war.
Welche der aufgezeigten Szenarien die Entwicklung in diesem Jahr am besten beschreibt, ist von vielerlei Faktoren und zum jetzigen Zeitpunkt nicht zuletzt auch von persönlichen Einschätzungen abhängig.
Wie bereits erwähnt, endete jede der bisherigen Mergerwellen mit einem Einbruch an den Finanzmärkten. Ob dieses Muster sich auch bei der jetzigen Welle fortsetzen und vor allem wann dies geschehen wird, kann niemand mit Bestimmtheit vorhersagen. STEFFEN MEZGER

Von Steffen Mezger

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